Η Lehman κι εμείς

Στη χώρα μας αλλά και σε σημαντικό μέρος της ευρωπαϊκής κοινής γνώμης, η κρίση της ευρωζώνης ξεκίνησε τον Οκτώβριο του 2009, όταν αποκαλύφθηκε η πραγματική δημοσιονομική κατάσταση στην Ελλάδα. Η αποκάλυψη αυτή οδήγησε σταδιακά στον αποκλεισμό της χώρας μας από τις διεθνείς αγορές και έκανε αναγκαία την προσφυγή στον δανεισμό από ΕΕ και ΔΝΤ – φέρνοντας μαζί και τα μνημόνια. Υπό αυτή την οπτική, η κρίση της ευρωζώνης ήταν πρωτίστως δημοσιονομική – είχε να κάνει με το ότι ένα κράτος-μέλος δεν τηρούσε για πολλά χρόνια τους κοινά συμφωνημένους κανόνες.

Ομως η άποψη αυτή είναι λανθασμένη – ή τουλάχιστον ελλιπής. Και αυτό γιατί πέρα από τα αναμφισβήτητα και δραματικά δημοσιονομικά προβλήματα της χώρας μας, το πρόβλημα ήταν ευρύτερο από την κατάσταση ενός μικρού περιφερειακού μέλους της ΕΕ. Η κρίση της ευρωζώνης ήταν συστημική και είχε ήδη εκδηλωθεί με διαφορετικό τρόπο νωρίτερα σε αρκετές χώρες, συμπεριλαμβανομένου και του «ενάρετου» ευρωπαϊκού Βορρά. Ηταν απόρροια του γεγονότος ότι η ατελής αρχιτεκτονική της ζώνης του ευρώ το έκανε ιδιαίτερα ευάλωτο σε ένα εξωτερικό σοκ. Το σοκ αυτό προήλθε από τις ΗΠΑ και από τα προβλήματα του χρηματοπιστωτικού τομέα που προκάλεσαν οι υποθήκες στα στεγαστικά δάνεια.

Σε ένα περιβάλλον με σαφή έλλειψη ισχυρής ρυθμιστικής εποπτείας, οι τράπεζες στις ΗΠΑ συνέβαλαν στη δημιουργία μιας φούσκας στη στέγαση. Οι τιμές αυξήθηκαν έντονα, καθώς οι δανειολήπτες εκμεταλλεύθηκαν τα χαμηλά επιτόκια και τον εύκολο δανεισμό. Εν τω μεταξύ, οι δανειστές κάλυψαν την επικινδυνότητα των δανειακών τους χαρτοφυλακίων με έκδοση τίτλων που στηρίζονταν σε ενυπόθηκα δάνεια και τα «επικίνδυνα» δάνεια σε συνθετικά χρηματοπιστωτικά εργαλεία, όπως οι «εγγυημένες δανειακές υποχρεώσεις» (CDO). Οταν αναπόφευκτα το 2007 η φούσκα έσκασε και οι τιμές κατέρρευσαν, οι δανειολήπτες βρέθηκαν με αρνητικά ίδια κεφάλαια, χωρίς να μπορούν να εκπληρώσουν τις υποχρεώσεις τους. Ακολούθησαν μαζικές κατασχέσεις, και κατάρρευση των κινητών αξιών που στηρίζονταν σε χαρτοφυλάκια στεγαστικών που κατείχαν χρηματοπιστωτικά ιδρύματα. Σε αυτό το περιβάλλον, τον Σεπτέμβριο του 2008 η κυβέρνηση άφησε την ιστορική τράπεζα Lehman Brothers να καταρρεύσει.

Οι πιστωτικές ροές στην πραγματική οικονομία σταμάτησαν, οι δαπάνες νοικοκυριών και οι επιχειρηματικές επενδύσεις βυθίστηκαν, και η οικονομία των ΗΠΑ πέρασε σε σοβαρή ύφεση. Οι διεθνείς χρηματοπιστωτικές αγορές ανταποκρίθηκαν περιορίζοντας δραστικά τις πιστώσεις σε παγκόσμιο επίπεδο και η ύφεση πέρασε τον Ατλαντικό. Στην Ευρώπη, βρήκε έναν ευάλωτο τραπεζικό τομέα, με ανεπαρκή κεφάλαια και ρευστότητα και ένα αδύναμο ρυθμιστικό και εποπτικό περιβάλλον, απόρροια της άποψης για την αυτορρυθμιζόμενη δύναμη των αγορών που κυριαρχούσε μέχρι τότε. Σε αυτό προστέθηκε η έκθεσή του σε τοξικά αμερικανικά τραπεζικά προϊόντα.

Δέκα χρόνια μετά την κατάρρευση της Lehman, πού βρισκόμαστε; Εχουν διορθωθεί τα προβλήματα που οδήγησαν στην κρίση; Είμαστε εκ νέου ευάλωτοι; Για να απαντήσει κανείς, είναι χρήσιμο να ξεκινήσει με τις διαφορές στην αντιμετώπιση της κρίσης ανάμεσα στις ΗΠΑ και την ΕΕ. Στις ΗΠΑ, η αντιμετώπιση ήταν αποφασιστική και συντριπτική. Η αμερικανική κυβέρνηση αποφάσισε τη μαζική διάσωση των υπολοίπων τραπεζών της, διοχετεύοντας σχεδόν 1 τρισ. δολάρια ΗΠΑ στην οικονομία. Οι ΗΠΑ αντιμετώπισαν τη μεγαλύτερη σε βάθος ύφεση από την εποχή της Μεγάλης Υφεσης του 1929, αλλά με έναν συνδυασμό ενεργητικής δημοσιονομικής και νομισματικής πολιτικής η οικονομία επανέκαμψε σχετικά γρήγορα.

Παρά την επιτυχημένη παρέμβαση όμως, η εικόνα για την αντιμετώπιση των αιτιών της κρίσης δεν είναι καθησυχαστική. Στα θετικά είναι ο πιο ενεργητικός ρόλος των ρυθμιστικών αρχών (για πόσο όμως με τη νέα αμερικανική κυβέρνηση;) αλλά κυρίως η καλύτερη κεφαλαιοποίηση των τραπεζών, με μεγαλύτερη υποχρέωση χρηματοδότησης μέσω κεφαλαίων παρά βραχυπρόθεσμου δανεισμού. Ομως δεν αναζητήθηκαν ευθύνες για τις αποφάσεις που οδήγησαν στην κρίση ούτε και αντιμετωπίστηκαν αδυναμίες όπως ο ρόλος των εταιρειών αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας. Κυρίως όμως προβληματίζει το γεγονός ότι σήμερα το χρηματοπιστωτικό σύστημα έχει μεταβληθεί ραγδαία, μετατοπιζόμενο από τις τράπεζες στις εταιρείες κεφαλαίων, με μεγαλύτερη χρήση αλγορίθμων και αυτοματοποιημένων εργαλείων στις αγορές. Η ρύθμιση σε αυτό το περιβάλλον είναι αδύναμη, με αποτέλεσμα μεγαλύτερους συστημικούς κινδύνους.

Η Ευρώπη λειτούργησε διαφορετικά και λιγότερο πετυχημένα. Οταν ήδη από το καλοκαίρι του 2007 η ευρωπαϊκή διατραπεζική αγορά πάγωσε, αυτό αντιμετωπίστηκε αρχικά ως ένα απλό πρόβλημα ρευστότητας και όχι ως απόρροια ενός ελλιπούς ευρωπαϊκού τραπεζικού συστήματος. Σε μια ολοένα και πιο ολοκληρωμένη ευρωπαϊκή χρηματοπιστωτική αγορά, η ρύθμιση και η εποπτεία συνέχισαν να είναι εθνικές. Μόνο μετά την πλήρη εκδήλωση της κρίσης στην ευρωζώνη ξεκίνησαν πολιτικές για τη ρυθμιστική ενοποίηση του ευρωπαϊκού τραπεζικού τομέα, κάτι που ακόμα και σήμερα δεν έχει ολοκληρωθεί με την έλλειψη πανευρωπαϊκής εγγύησης καταθέσεων.

Οι ευρωπαϊκές κυβερνήσεις – στον πυρήνα και στην περιφέρεια της ΕΕ – αναγκάστηκαν από το 2008 να παράσχουν βοήθεια στα χρηματοπιστωτικά τους ιδρύματα για  να περιορίσουν τον συστημικό κίνδυνο κάνοντας μαζικές διασώσεις τραπεζών. Ομως η οικονομική πολιτική παρέμεινε δέσμια της ατελούς αρχιτεκτονικής της ευρωζώνης. Η μεν δημοσιονομική πολιτική, ενώ ήταν ελαφρά επεκτατική στην εκδήλωση της κρίσης, γρήγορα αντιστράφηκε με την εκδήλωση του ελληνικού προβλήματος, στη δε συνέχεια προτάχθηκε απόλυτα και δογματικά η μείωση των ελλειμμάτων παντού. Στη δε νομισματική πολιτική, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα άργησε να μειώσει τα επιτόκια και να καταφύγει σε μη συμβατικές πολιτικές όπως η μαζική αγορά ομολόγων στη δευτερογενή αγορά. Λειτούργησε φοβικά, έκανε σημαντικά λάθη (όπως η αύξηση των επιτοκίων εν μέσω κρίσης) και παρά το ότι από το 2012 έπαιξε καταλυτικό ρόλο για να αποκλιμακωθεί η κρίση, ακόμα και σήμερα δεν μπορεί να ξεπεράσει το στενό θεσμικό πλαίσιο που της έχει επιβληθεί.

Το 2008 στην Ευρώπη έμοιαζε να είναι η Ιρλανδία και τα προβλήματα του τραπεζικού της τομέα εκείνα που θα πυροδοτούσαν την κρίση. Τελικά ήταν τα δημοσιονομικά προβλήματα στην Ελλάδα. Αυτό έδωσε βάση σε λανθασμένες ερμηνείες για τα πραγματικά αίτια της κρίσης στην ευρωζώνη, οδήγησε συχνά σε λανθασμένες πολιτικές και καθυστέρησε τις αναγκαίες λύσεις. Δέκα χρόνια μετά, δεν είναι μόνο η Ελλάδα που δεν έχει ξεπεράσει τη βαθιά της κρίση. Είναι και ολόκληρη η Ευρώπη που ενώ έχει ξεκινήσει, είναι μακριά από το να ολοκληρώσει την αναγκαία αναμόρφωση της θεσμικής της αρχιτεκτονικής.